【研究报告内容摘要】
事件:1月 3日,公司发布 2019年业绩预告。报告期内,公司预计实现归母净利润 28-31亿元,同比增长 42.7%-58.0%。其中 2019年 q4单季度实现归母净利润 5.86-8.86亿元。
主要观点:
1. 2019年 q4pta 价格价差环比继续缩小,后续下降空间有限2019年 q4,pta 行业开工率继续维持在 80%的较高位置,且新凤鸣220万吨装置投产,供给边际宽松,价格价差环比继续缩小,q4市场均价跌破 5000元/吨,行业整体单吨生产毛利也由正转负。后续两年pta 迎来扩产高峰,但 pta 下游聚酯也在扩张,需求持续增长,pta原料 px 供应宽裕,预计 pta 整体下降空间有限。公司参控股 pta 产能 1350万吨、权益产能 622万吨,拥有成本优势、规模优势,pta板块盈利水平高于行业平均水平。
2. 公司聚酯板块实现量变到质变,盈利有望筑底回升2019年 q4,长丝需求没有太大改观,产品价格 q4环比 q3有所下滑,poy 平均价格 6976元/吨,维持微利状态。近期聚酯厂商不断跟进停产检修计划(预计停产检修占总产能 30%),长丝目前开工率下滑至78%,但由于下游织造开工率出现下降,叠加终端坯布库存较高,长丝涨幅相对于停产检修产能仍比较温和。在检修升级刺激下,聚酯市场整体库存略有下降至 9-18天。近期中东局势紧张,地缘风险增大油价波动,进而影响长丝价格。长丝行情仍处在博弈阶段。
公司通过收购和改建,拥有聚酯产能 742万吨,权益产能 622.5万吨,聚酯产能已经进入行业头部梯队。目前聚酯纤维行业集中度提升,龙头企业优势将不断加强。在中美贸易摩擦缓和、纺服出口预期改善以及聚酯行业自身供给增速逐渐放缓趋势影响下,预计聚酯产业链盈利有望筑底回升。
3. 文莱 800万吨炼油项目全面投产,贡献利润公司在文莱大摩拉岛投资建设的“pmb 石油化工项目”即文莱炼化项目一期于 19年 11月 3日全面投产,目前顺利产出合格汽油、柴油、航空煤油、px、苯等产品,项目正式进入商业运营,我们预计 2019年该项目贡献净利润 4-5亿元。该项目公司股权占比 70%,炼能 800万吨,配备 150万吨 px、50万吨苯、56万吨 lpg、554万吨成品油(263楷体 万吨汽油、174万吨柴油、117万吨煤油),芳烃产品主要出口国内,油品当地销售 30%,剩余出口东南亚。该项目优势主要有:
(1)税收方面,该项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;11年免企业所得税,符合条件可延长至 24年;无流转税和个人所得税。
(2)成品油销售方面,对比国内成品油出口配额管制,内部竞争加剧,该项目销售方式相对灵活,亦可运用新加坡成熟定价机制。
(3)原料采购方面,无需原油进口配额,文莱直接供应原油 40%,靠近马六甲海峡,相比国内炼厂物流成本低。
(4)公用工程方面,根据公告,该项目电价、蒸汽价格分别为 0.05美元/度和 17.5美元/吨,国内对应为0.1159美元/度和 29.4美元/吨。
(5)该项目苯及 px 均可自用,公司形成“炼油-px-pta-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,一体化优势及竞争力进一步加强。
(6)投资及运行方面,该项目流程相对简单,易于操作,总投资 34.5亿美元,回收期短。同时,公司计划投资建设文莱二期 1400万吨/年炼化项目,新增 150万吨乙烯产能。
4. 盈利预测及评级我们预计公司 2019-2021年实现归母净利润分别为 30.55亿元、46.13亿元、55.70亿元,对应 eps 1.08元、1.62元、1.96元,pe 13.0x、8.6x、7.1x。考虑公司“炼油-px-pta-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,文莱项目投产后,一体化优势及竞争力进一步加强,给予第一步目标市值 500亿元,对应目标价 17.59元,维持“买入”评级。
风险提示:下游需求下滑、产品价格大幅波动、新建项目盈利低于预期、解禁。

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